萬物皆周期。兩年前我們見證了2000多的煤價以及6000多的鋼價，現(xiàn)在煤價回到三位數(shù)，鋼價也降至三字頭。

之前為什么漲那么高？本輪大宗商品的高點出現(xiàn)于2021年，在碳中和元年能源供給持續(xù)收縮的背景下，能源價格創(chuàng)下歷史新高，緊接著俄烏地緣沖突助推了一把能源價格。同時，2021年房地產(chǎn)市場見頂——房地產(chǎn)銷售創(chuàng)下歷史高點。能源是商品成本的基礎(chǔ)，房地產(chǎn)是周期之母，兩者共振，從供需端共同推動商品價格創(chuàng)出歷史高點。

為什么大幅回調(diào)？正所謂物極必反，能源價格高企對經(jīng)濟形成反噬，同時美聯(lián)儲緊縮貨幣，國內(nèi)地產(chǎn)在連續(xù)多年透支后大幅回落，之前支撐商品價格的因素成為反向驅(qū)動。

未來，能源和地產(chǎn)仍將成為影響大宗商品市場的核心因素。

地產(chǎn)邏輯

房地產(chǎn)屬于長周期資產(chǎn)，要想看透地產(chǎn)需要借助更長的時間框架。

房子終極屬性是用來住的，歸根到底由人口趨勢決定。老生常談，出生率的大幅下降，晚婚的盛行將導(dǎo)致地產(chǎn)的剛性需求比前幾年下降很多，并長期保持低位。即使城鎮(zhèn)化還有增長空間，但65%的城鎮(zhèn)化要有量的突破需要時間和數(shù)量的積累。因此，從中長周期來看地產(chǎn)向下的趨勢是確定的。

當(dāng)然，政策導(dǎo)向和市場預(yù)期會對短期地產(chǎn)走勢形成擾動。從房屋新開工來看，2013年之前遵循人口趨勢，但16年到21年是由于各項政策刺激，棚改貨幣化、投機及改善需求爆發(fā)等在短期內(nèi)擾動地產(chǎn)趨勢。但現(xiàn)在國家堅持住房不炒，在疫情期間也堅守底線，所以未來很難看到政策大幅刺激的希望。

因此，在缺乏基本面和政策面支撐的地產(chǎn)未來走勢是非常明確的。再結(jié)合金融學(xué)來看，預(yù)期和信心對于任何資產(chǎn)都是決定走勢的關(guān)鍵因素。來自于居民收入的信心已經(jīng)非常脆弱，市場一致性預(yù)期看弱，反映到商品需求上，這意味著和地產(chǎn)相關(guān)的商品需求將受到抑制。

能源邏輯

從影響眾多大宗商品成本的煤炭來看，今年進入了寬松周期。2016年之后，隨著供給側(cè)改革，雙碳等重大政策的持續(xù)出臺，煤炭的供應(yīng)長期受到壓制，這就導(dǎo)致煤炭價格在2021年下半年一度接近3000。但作為民生品種，國家在2021年下半年以來持續(xù)保供，煤炭產(chǎn)能增加8億噸，目前國內(nèi)煤炭已具備48-49億噸的生產(chǎn)力，在國家保護能源安全的背景下，煤炭的供應(yīng)將持續(xù)保持寬松，同時隨著海外煤炭供應(yīng)的寬松，至少年內(nèi)來看，煤炭的社會庫存將處于高位，價格重心將持續(xù)下移，煤價的下調(diào)可能給電價帶來空間。

相應(yīng)地，煤炭價格的下跌將繼續(xù)降低商品成本中樞，比如耗煤量高的煤化工、鋼材、焦煤、玻璃純堿等，以及耗電量高的鋁、硅鐵等，這些品種的邊際成本都要以煤價的合理區(qū)間來定價。

綜合需求及能源成本來看，大宗商品可能重復(fù)上一輪熊市周期的情況。但有區(qū)別的是，本輪熊市周期品種的供給彈性要強很多，上輪熊市周期中，上游資源的資本開支很高，導(dǎo)致上游行業(yè)持續(xù)產(chǎn)能過剩，供給彈性很小，企業(yè)虧損也得生產(chǎn)，大宗商品幾乎是一去不復(fù)返。但經(jīng)過上一輪熊市周期去產(chǎn)能后，上游資本開支大幅降低，導(dǎo)致產(chǎn)能增產(chǎn)有限，這也會導(dǎo)致大宗商品在下跌之后很難出現(xiàn)虧損經(jīng)營的情況，也就是說上游企業(yè)一虧損就會調(diào)整供應(yīng)。

大宗商品主要板塊

今年鋼材需求其實很疲弱，但在高鐵水的背景下，鋼材庫存很低，這可能是因為出口較高。受制于地產(chǎn)轉(zhuǎn)型及土地財政對基建拖累，年內(nèi)大規(guī)模政策出臺預(yù)期較低，邊際上對需求提振有限，下半年需求仍將疲軟。因此，黑色建材反彈有限，反彈還得等補庫周期到來。

受成本坍塌和產(chǎn)能擴張抑制，今年的化工跌幅較大。下半年，隨著煤炭價格下跌仍有空間，原油相對弱勢，在產(chǎn)能擴張的抑制下，化工整體還需尋底，部分行業(yè)可能進入去產(chǎn)能階段。

有色作為近兩年分化最大的板塊，例如鎳、不銹鋼等因新增產(chǎn)能的關(guān)系持續(xù)走弱，鋁和鋅分別受到限產(chǎn)和復(fù)產(chǎn)節(jié)奏不同的驅(qū)動而走勢差異，銅受益于新能源領(lǐng)域的擴張導(dǎo)致需求明顯上升，使其成為表現(xiàn)最好的大宗商品之一。展望未來，受益于新能源新能源風(fēng)口，以及與地產(chǎn)相關(guān)性較低，銅仍將是最值得關(guān)注的大宗商品之一。當(dāng)然，待海外經(jīng)濟下滑對其充分定價之后，銅未來可能迎來長期走牛的機會。

最后總結(jié)一下，隨著經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的需要，地產(chǎn)已成明日黃花，并帶動相關(guān)產(chǎn)業(yè)需求回落；煤炭供應(yīng)進入寬松周期，大宗商品整體成本將下移。

(關(guān)鍵字：大宗商品 能源價格 煤價 鋼價 房地產(chǎn))