2023年即將結(jié)束，基本金屬大多數(shù)處于區(qū)間波動走勢，其中銅鋁價格振蕩偏強，呈現(xiàn)“M”形走勢，這意味銅鋁供需基本面多空交織，并沒有出現(xiàn)嚴重的失衡。

銅方面，2023年呈現(xiàn)供需雙增的格局，精煉銅供應出現(xiàn)較快的增長，但是在新能源汽車、光伏和風電裝機容量快速增長的情況下，需求同樣增長。鋁方面，2023年呈現(xiàn)供需雙弱格局，由于中國產(chǎn)能遭遇4500萬噸的調(diào)控，供應彈性變小，庫存去化明顯，但需求同樣因地產(chǎn)行業(yè)劇烈調(diào)整而減弱，導致電解鋁供應可能是階段性短缺，但不會持續(xù)短缺。

展望后市，12月至明年2月，銅鋁等有色金屬處于季節(jié)性消費淡季，價格可能呈現(xiàn)振蕩回落走勢。但是明年3月之后在各項政策逐漸發(fā)力，尤其是隨著財政政策帶動當期的消費和投資效應，銅鋁價格將重新回歸漲勢，上方空間取決于我國經(jīng)濟增長力度和美聯(lián)儲是否會降息。

銅鋁供應彈性變小

精煉銅產(chǎn)量和產(chǎn)能擴張較快，但受制于銅礦產(chǎn)出放緩的制約。據(jù)國際銅研究組織（ICSG）公布的數(shù)據(jù)，2023年1—9月，全球精煉銅產(chǎn)量約為2009.2萬噸，較去年同期增長5.4%，增速明顯快于2022年全年1.8%的增速。由于中國銅冶煉產(chǎn)能增長較快，2023年中國精煉銅產(chǎn)量將占全球精煉銅產(chǎn)量的45%左右，中國精煉銅產(chǎn)量的大幅增長帶動全球精煉銅產(chǎn)量的增長。

安泰科跟蹤調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，2023年1—11月，22家樣本陰極銅生產(chǎn)企業(yè)累計生產(chǎn)陰極銅955.25萬噸，同比增長13.01%。海外市場，上半年剛果（金）的濕法銅、塞爾維亞BOR冶煉廠的擴建帶來精煉銅產(chǎn)量的增長；下半年隨著智利、印尼以及美國冶煉廠檢修恢復，精煉銅產(chǎn)量增速加快。據(jù)測算，2023年，全球精煉銅產(chǎn)量同比增速將超過6%，達到2256.9萬噸。

銅礦下降降低國內(nèi)銅冶煉企業(yè)擴產(chǎn)的積極性，除非副產(chǎn)品硫酸或黃金等價格上漲帶來的收益能彌補加工費下降帶來的損失，企業(yè)積極性才能大幅提高。2023年，全球銅礦產(chǎn)能繼續(xù)擴張，主要是疫情期間停產(chǎn)的銅礦項目復產(chǎn)和新建項目投產(chǎn)。不過，銅礦產(chǎn)量增速不及預期，2023年前9個月，全球銅礦產(chǎn)量同比僅增長1.7%，年初預計2023年銅礦產(chǎn)量增產(chǎn)約110萬噸，但實際增產(chǎn)約74萬噸。自由港、Antofagasta、泰克資源、智利國家銅業(yè)在2023年二季度均下調(diào)2023年全年產(chǎn)量指引，合計下調(diào)約19萬噸。

展望2024年，全球主要銅礦項目預計供給增量85萬噸，增速3.7%，主要包括已投產(chǎn)項目爬產(chǎn)（例如泰克資源QB2、洛陽鉬業(yè)TFM混合礦、紫金礦業(yè)/艾芬豪礦業(yè)卡莫阿-卡庫拉銅礦等）；新項目主要為智利 Capstone Mantoverde擴建、博茲瓦納Sanfire Motheo銅礦等。但是由于礦山品位下降、產(chǎn)銅國政局不穩(wěn)等干擾因素，實際增量大概率不及預期，增量達到60萬噸就很不錯了。

在銅礦增長不及預期和國內(nèi)銅冶煉產(chǎn)能擴張的情況下，國內(nèi)銅冶煉企業(yè)與海外礦山談判敲定的2024年進口銅精礦長單加工費Benchmark為80美元/噸與8美分/磅，比2023年下降8美元/噸與0.8美分/磅。

另外，2024年全球廢銅供應可能弱于2023年，因歐美經(jīng)濟大概率會減速甚至衰退，居民消費能力隨著財政補貼帶來的超額儲蓄消耗殆盡后大幅下降，這意味著歐美居民家電、汽車等耐用品淘汰更新數(shù)量會明顯下降，從而導致中國廢銅進口來源減少。據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)顯示，2023年1—9月，銅廢碎料進口量為144.84萬噸，較2022年同期增加9.04萬噸，增幅6.67%。進口虧損，再加上海關(guān)查驗嚴格，退柜事件時有發(fā)生，影響一定進口清關(guān)。另外，部分生產(chǎn)、貿(mào)易型企業(yè)有意轉(zhuǎn)向東南亞建廠，使得直接進口廢雜銅的量增速不及預期。

鋁方面，受制于4500萬噸產(chǎn)能的天花板和云南枯水期帶來的減產(chǎn)影響，我國電解鋁供應擴張勢頭受到限制，一旦出現(xiàn)因水電供應不足導致電解鋁減產(chǎn)消息，電解鋁就容易出現(xiàn)階段性短缺。另外，由于目前電解鋁冶煉企業(yè)鋁錠產(chǎn)出占比逐漸變小，直供周邊的加工企業(yè)的鋁水占比一度突破70%，這意味著鋁錠供應彈性很小。

從全球電解鋁市場看，中國電解鋁產(chǎn)量占比超過60%，且中國電解鋁進口占比較小，因此2023年隨著歐洲電解鋁產(chǎn)能的復產(chǎn)，中國電解鋁出口較去年同期明顯下降，降幅達到41%，進口同比大幅增長173.6%，這也是中國電解鋁減產(chǎn)后電解鋁供應并沒有緊缺的原因之一。

從季節(jié)性因素來看，截至2023年10月底，中國電解鋁在產(chǎn)產(chǎn)能升至4300萬噸，10月電解鋁產(chǎn)量同比增長6%，達到361.6萬噸，不過11—12月云南進入枯水期，可能會再次出現(xiàn)停產(chǎn)檢修，這意味著電解鋁的增長彈性不足。

銅鋁需求先抑后揚

銅方面，根據(jù)Woodmac發(fā)布的數(shù)據(jù)，全球銅消費結(jié)構(gòu)為：電力（占比28%）、建筑（占比27%）、交通運輸（占比12%）、機械（占比11%）以及其他消費品（含家電等占比22%），中國銅消費結(jié)構(gòu)為：電力（占比38%）、建筑（占比17%）、家電（占比18%）、機械電子（占比12%）等。2023年，海外銅需求逐步減弱，但是新能源汽車、光伏和太陽能裝機容量大幅增長，對沖了房地產(chǎn)和家電帶來的消費減量，中國銅消費取得較快的增長。我們預計，2023年，全球精煉銅消費量約為2230萬噸，其中中國銅消費約為1200萬噸。展望2024年，由于地產(chǎn)拖累減輕，但是家電出口受拖累，以及新能源汽車等領(lǐng)域增速放緩，中國銅消費可能與今年持平或小幅增長。

鋁方面，消費主要分為建筑鋁材和工業(yè)鋁材，其中建筑鋁材消費占比超過60%。據(jù)我們測算，2023年建筑鋁材消費同比降幅超過20%，但是工業(yè)鋁材在新能源汽車、光伏發(fā)電裝機容量等新興需求驅(qū)動下會出現(xiàn)超過30%的增速。展望2024年，我們預計建筑鋁材消費降幅可能收斂至10%，工業(yè)鋁材消費繼續(xù)保持增長，預計2024年中國鋁消費大約為4200萬噸，較今年消費小幅增長。

綜上所述，目前銅鋁處于季節(jié)性消費淡季，而產(chǎn)量會隨著年底沖刺產(chǎn)值的目的而出現(xiàn)增長，這會使得銅鋁出現(xiàn)累庫，給銅鋁價格帶來下行壓力。然而，3個月后，隨著中國經(jīng)濟增長力度增強，海外美聯(lián)儲加息結(jié)束，需求恢復或小幅增長，但供應擴張受限，價格有上行的驅(qū)動。海外投資者可以運用芝商所銅期貨和鋁期貨對沖上漲的風險，而境內(nèi)投資者可以運用上期所銅鋁期貨構(gòu)建對沖組合。近幾年，芝商所的鋁期貨合約交易量增長強勁，充裕的流動性、不斷創(chuàng)新高的交易量和未平倉合約，使得市場越來越關(guān)注這個產(chǎn)品。（作者單位：廣州金控期貨）

(關(guān)鍵字：銅鋁 基本金屬 有色金屬)